Muhasebe kârı bir maliyeti hiç saymaz: ortağın parasının maliyetini. Faiz gelir tablosuna yazılır, özkaynağın beklediği getiri yazılmaz. EVA bu eksiği kapatır ve şu soruyu sorar: şirket, kullandığı bütün sermayenin fiyatını ödedikten sonra geriye bir şey bırakıyor mu?
EVA'nın sade sorusu: Kârım, sermayemin maliyetini karşıladıktan sonra kaç TL artıyor?
1. Temel mantığı
EVA = NOPAT − (Yatırılmış Sermaye × WACC)
NOPAT = EBIT × (1 − vergi oranı)
Kavram | Ne anlama gelir? |
NOPAT | Vergi sonrası faaliyet kârı. Finansman kararından arındırılmış kazanç. |
Yatırılmış Sermaye | Özkaynak + net finansal borç. İşe bağlanan toplam sermaye. |
WACC | Ağırlıklı ortalama sermaye maliyeti. Sermayenin yıllık fiyatı. |
Sonuç | TL tutarı. Pozitifse değer yaratılıyor, negatifse sermaye eriyor. |
2. Basit hesap
Kalem | Hesap | Değer (milyon TL) |
EBIT | — | 75,0 |
Vergi oranı | 12,5 ÷ 50,0 | %25,00 |
NOPAT | 75,0 × 0,75 | 56,3 |
Özkaynak | — | 187,5 |
Net finansal borç | 187,5 − 25,0 | 162,5 |
Yatırılmış sermaye | 187,5 + 162,5 | 350,0 |
WACC | — | %27,75 |
Sermaye maliyeti | 350,0 × %27,75 | 97,1 |
EVA | 56,3 − 97,1 | −40,9 |
Aynı sonuca ikinci bir yoldan da ulaşılır:
EVA = (ROIC − WACC) × Yatırılmış Sermaye = (%16,07 − %27,75) × 350,0 = −40,9
İki yolun eşit çıkması hesabın kontrolüdür.
3. Sonuç ne anlatıyor?
Bu şirket 37,5 milyon TL net kâr açıklamış, ROE'si %20 olmuştur. Buna rağmen ekonomik olarak yılda 40,9 milyon TL değer kaybetmektedir. Sermayesini bu işte tutmak yerine sermaye maliyeti kadar getiren bir alternatife koysaydı 40,9 milyon TL daha iyi durumda olacaktı.
Ölçü | Sonuç | Yorum |
Net kâr | +37,5 | Muhasebe kârı pozitif. |
ROE | %20,00 | Görece iyi görünüyor. |
ROIC | %16,07 | Sermayenin gerçek getirisi. |
WACC | %27,75 | Sermayenin fiyatı. |
EVA | −40,9 | Ekonomik olarak değer tüketiliyor. |
Kural: Muhasebe kârı ile ekonomik kâr aynı şey değildir. "Kâr ediyoruz" cümlesi, sermaye maliyeti karşılanmadan bir başarı ifadesi değildir.
4. WACC duyarlılığı: EVA en çok neye bağlı?
WACC | Sermaye maliyeti | EVA |
%15,00 | 52,5 | +3,8 |
%20,00 | 70,0 | −13,8 |
%27,75 | 97,1 | −40,9 |
%35,00 | 122,5 | −66,3 |
Başabaş WACC, tam olarak ROIC'e eşittir: %16,07. Sermaye maliyeti bunun altındaysa şirket değer yaratır, üstündeyse tüketir.
Bu, EVA'nın en çok eleştirilen yanıdır: sonuç, varsayıma dayalı bir orana (WACC) aşırı duyarlıdır. Bu yüzden EVA tek bir sayı olarak değil, bir WACC aralığıyla birlikte raporlanır.
5. EVA'yı sıfıra çekmek için ne gerekir?
Ölçü | Değer |
Gereken NOPAT | 97,1 |
Mevcut NOPAT | 56,3 |
Açık | 40,9 |
Gereken EBIT | 129,5 |
Mevcut EBIT | 75,0 |
Gereken artış | %72,67 |
Alternatif olarak sermaye tarafından da çözülebilir: aynı NOPAT ile yatırılmış sermaye 350,0'dan 202,7'ye inerse EVA sıfırlanır. Pratikte iki taraf birlikte çalışılır — kârı biraz yükseltmek ve atıl sermayeyi çözmek, tek başına birini zorlamaktan daha gerçekçidir.
6. EVA'nın iki kolu: kâr ve sermaye
Kaldıraç | Nasıl? | Etkisi |
NOPAT'ı yükseltmek | Marj, gider disiplini, kapasite kullanımı | Doğrudan. |
Atıl sermayeyi çözmek | Atıl varlık satışı, işletme sermayesi | Hem sermaye maliyetini hem paydayı düşürür. |
WACC'ı düşürmek | Ucuz finansman, risk azaltma, şeffaflık | Dolaylı ama güçlü. |
Getirisi WACC'ın altındaki işten çıkmak | Portföy kararı | En sert ve en etkili. |
Dördüncüsü EVA'nın asıl katkısıdır: kârlı ama sermaye maliyetini karşılamayan iş kollarını görünür kılar. Muhasebe kârıyla bakıldığında bu iş kolları "kâr ediyor" göründüğü için hiç sorgulanmaz.
7. EVA'nın bilinen sınırları
Sınır | Açıklama |
WACC varsayımı | Beta ve risk primi tahminidir; sonuç bunlara duyarlıdır. |
Tek dönemlik | Yatırım yapılan yıl EVA düşer, getirisi sonraki yıllarda gelir. |
Muhasebe tabanı | Amortisman politikası ve aktifleştirme kararları NOPAT'ı ve sermayeyi oynatır. |
Enflasyon | Sermaye tarihî maliyetle taşınıyorsa payda küçük kalır, EVA olduğundan iyi görünür. |
Sermaye tanımı | Şerefiye dâhil mi hariç mi — ikisi çok farklı sonuç verir. |
İkinci satır önemlidir: büyüme yatırımı yapan bir şirket kısa vadede negatif EVA üretir. Bu bir başarısızlık değil, zamanlama farkıdır. Bu yüzden EVA tek yılın değil, birkaç yılın toplamıyla değerlendirilir.
8. Enflasyon: EVA'yı yapay iyileştirir
Kalem | Enflasyondaki durum | EVA'ya etkisi |
Yatırılmış sermaye tarihî maliyetle | Payda küçük | Sermaye maliyeti düşük hesaplanır → EVA YÜKSEK |
NOPAT güncel fiyatlarla | Pay yüksek | EVA YÜKSEK |
WACC nominal | Enflasyonu içerir | EVA DÜŞÜK |
İlk iki etki EVA'yı yukarı, üçüncüsü aşağı çeker. Net etki şirkete göre değişir. Tutarlı olmanın tek yolu, NOPAT ve sermayeyi aynı fiyat düzeyinde ifade etmektir: ya ikisi de nominal, ya ikisi de reel.
9. EVA'yı yükseltmenin gerçek ve sahte yolları
Yöntem | Gerçek mi? |
Faaliyet kârını yükseltmek | Gerçek. |
Atıl varlığı elden çıkarmak | Gerçek. İki taraftan birden etki eder. |
İşletme sermayesini sıkılaştırmak | Gerçek. |
Borç maliyetini düşürmek | Gerçek. WACC'ı düşürür. |
Getirisi düşük iş kolundan çıkmak | Gerçek. |
WACC'ı düşük varsaymak | Sahte. Sayı değişir, gerçek değişmez. |
Yatırımı ertelemek | Kısa vadede EVA yükselir, uzun vadede kapasite eskir. |
Gideri aktifleştirmek | Sahte. NOPAT yükselir ama sermaye de büyür; net etki genellikle olumsuz. |
10. Normalizasyon kontrol tablosu
Adım | Kontrol | Düzeltme |
1 | İki yoldan da aynı çıkıyor mu? | NOPAT − sermaye maliyeti ve (ROIC−WACC) × sermaye. |
2 | WACC varsayımları yazıldı mı? | Risksiz faiz, beta, risk primi. |
3 | Sermaye tanımı ne? | Şerefiye dâhil mi, net mi brüt borç mu. |
4 | EBIT normalize edildi mi? | Tek seferlik kalemleri ayır. |
5 | Vergi oranı temsili mi? | Geçmiş yıl zararı varsa normalize et. |
6 | Yatırım dönemi mi? | Birkaç yılın toplamına bak. |
7 | NOPAT ve sermaye aynı fiyat düzeyinde mi? | Enflasyonda tutarlılığı sağla. |
8 | WACC aralığıyla raporlandı mı? | Tek sayı yeterli değil. |
11. Uygulamada okuma sırası
Sıra | Yapılacak |
1 | NOPAT'ı hesapla; EBIT'i normalize et. |
2 | Yatırılmış sermayeyi tanımla ve hesapla. |
3 | WACC'ı varsayımlarıyla birlikte kur. |
4 | EVA'yı iki yoldan hesapla. |
5 | Başabaş WACC'ı (= ROIC) bul. |
6 | WACC duyarlılık tablosu üret. |
7 | Negatifse kâr mı sermaye mi tarafından çözüleceğini belirle. |
8 | Üç yıllık EVA toplamına bak. |
12. Sonuç
EVA, muhasebenin görmediği bir maliyeti görünür kılar: özkaynağın fiyatını. Bunu yaptığı anda "kârlıyız" cümlesi yeterli olmaktan çıkar.
Kâr, sermayenin kirası ödendikten sonra kalan şeydir. EVA o kirayı faturaya yazar.